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深夜食堂:谈谈价值投资这件事儿

2018-01-04 18:51:42 作者:admin 点击:

巴菲特太厉害了,他又是美国人,那中国可不可以做价值投资呢?。这是价值投资者杨天南在钱经杂志每月连载的实盘收益曲线,八年七倍,年化收益27.5%。要准确做出预测,判断投资对象的价值,我们的大脑里要有一些投资模型。心理学可以帮助我们分析大股东和管理层的行为模式,分析交易的对手盘,研究市场的情绪,价值投资者并非不研究交易对手,相反地,你要买得便宜,就需要跟市场上的主流情绪相反。

  本文来自“王雅媛港股圈”微信公众号,作者为刘晓东。

  今天分享的主题:价值投资之道。主要是三个方面:为什么要做投资、什么是投资、怎么做投资。

  在很多人的想象中,投资是每天扔几个硬币到储蓄罐,一年后看看是不是满了,这叫储蓄,不叫投资。投资为什么能迅速地赚到钱呢?根源在于复利。

  爱因斯坦曾经说过,“复利堪称是世界第八大奇迹,其威力甚至超过原子弹”。

  一个人每年赚25.9%,十年是赚2.5倍吗?二十年是赚5倍吗?

  每年25.9%,十年就是十倍,二十年是一百倍。这就是复利的威力。

  大家可以比较一下自己的想象和这个答案的差距。为什么差距这么大?

  因为大脑的思维是线性的,这是在人类长期进化中形成的适应性。我们的环境是线性的,时是均匀流逝的,问题要一个一个想,饭得一口一口吃,衣服得一件一件地穿。线性的环境必然产生线性的直觉与之相适应。但真实世界是线性的吗?

  不是,绝大部分都不是线性的,我们知道直线只是近似的结果,是特例。例如:对折纸板这件事,它就是指数分布,投资的复利也是指数分布。指数分布的后期是加速上升的。

  我们来看看可以投资的对象。这幅图是从1926年开始,美国的小盘股(11.67)、大盘股(10.51)、长期公司债券(4.87)、市政债券(4.58)、现金(3.76)和通货膨胀(3.04)的年化收益。

  我们来看看可以投资的对象。这幅图是从1926年开始,美国的小盘股(11.67)、大盘股(10.51)、长期公司债券(4.87)、市政债券(4.58)、现金(3.76)和通货膨胀(3.04)的年化收益。

  显然,在近九十年的世界里,投资股票是回报最大的。有人可能会说,这里面没有房产,因为在美国,房产的长期年化涨幅就大概等于通货膨胀率加上经济成长率。

  有人会说中国的房产收益率比这个高得多。

  我查了一下,房子近三十年来在中国年化收益率应该是第二高的,第一高的应该是人力资本。

  以广州为例,最早的商品房是1982年开盘的东湖新村,700元/平米,主要面向香港人发售。90年代刚开始商品房时,淘金北房价大概是1000元/平米左右。

  要是现在按照6万元/平米计算,1982年到现在翻了85.7倍,年化收益是13.6%,1990年到现在翻了六十倍,年化收益是17.9%,确实是比较高了。

  但大家要知道,这三十年正好是中国兑现人口红利,城市化,以及经济高速发展的三十年,今后还会是这样吗?

  我认为这个趋势是不可持续的。

  所以,我认为除了提升自身价值之外,股票是投资实现复利的最佳载体,其次是房产。

  我们来看看巴菲特投资股票的收益,五十三年五万八千倍,年化收益是23%左右。大家有没有想过,为什么这么多一年翻几倍的股神,最后会败给一个每年赚23%的老头?

  可见维持复利并不是一件容易的事,追求高回报,必然承担了高风险,常在河边走哪有不湿鞋,总有看不准亏钱的时候。

  “复利的威力要求我们每年都赚钱,一旦中间出现亏损,会严重影响年化收益。投资是站在悬崖边上的游戏,不管赚了十倍、一百倍,我们永远都站在悬崖边上,因为我们只有100%可以亏。”

  这句话是徐翔说的,虽然他不是价值投资者,但这句话是很有智慧的。有人会说,巴菲特太厉害了,他又是美国人,那中国可不可以做价值投资呢?

  这是价值投资者杨天南在钱经杂志每月连载的实盘收益曲线,八年七倍,年化收益27.5%。

  杨天南先生是中国早期的价值投资践行者,他在90年代刚接触股票时,就有幸阅读了原版的《巴菲特之道》,因此与价值投资结缘,在四川长虹(600839,股吧)上取得了十倍的收益。后来拿着赚的钱去美国留学,还去拜见了巴菲特和芒格。《巴菲特之道》就是他翻译的。

  什么是投资?

  投资分有四个流派,分别是:

  (1)技术分析派

  有人喜欢看k线图做技术分析,问题是k线是什么?他是历史数据,历史一定会重演吗?万一这一次不一样了怎么办?

  (2)内幕交易派

  有人喜欢听消息,做增量投资。内幕交易是真的能赚到钱的,只要你的消息足够内幕,但现在监管越来越严格,内幕交易赚到的钱将来很可能要上缴国库。

  例如:现在证监会用大数据监控内幕交易,在消息出来之前,如果内幕股票出现异常放量,买入账户是会被监控的。接着就是调查信息相关者的三代亲属,直到挖出关联为止。

  (3)价值投资

  价值投资有很多著名的代表人物,我这里只列举三位,格雷厄姆、费雪和巴菲特。格雷厄姆是烟蒂投资的发明者,他寻求绝对价值被低估的股票。

  例如:现金比市值还高的公司,虽然这种公司基本面都不太好,但就像地上的烟屁股一样,捡起来还是可以吸一口的。

  费雪则是成长股投资的专家,他不买烟蒂公司,但寻求用合理的价格买入好的公司,跟随公司一起成长。巴菲特的硕士导师是格雷厄姆,但中晚期受芒格影响,开始转向费雪。

  格雷厄姆自称自己是85%的格雷厄姆+15%的费雪。我的理解,就是根植于安全边际基础之上的成长企业投资。

  (4)量化投资(因牵涉太多模型,暂不讨论)

  以上说了这么多种流派的投资体系,芒格说,“所有的投资都是价值投资”。

  我的理解是,不管用什么方法,投资者肯定是觉得价值高于当前价格才会买入,从这个意义上所有的投资都是价值投资,关键是如何判断价值。

  例如:我们100万买入一个房产,心里肯定是认为他将来会值得150、200万,如果你觉得他过两天就会只值50万,你肯定不会买。

  所以关键问题就是怎么去判断价值,这个价值是根植于未来的,不确定性的。

  怎么做投资,怎么判断价值?

  我喜欢这个公式:期望收益=概率 X 赔率。

  赔率是事物发生你能获得的回报。

  概率是事物发生的可能性。

  我们要尽量理性地预测,尽量去贴近真实世界的概率和赔率,这样计算价值才会更准确。我们用彩票的例子讲解一下这三个概念。

  以10元一张的香港六合彩为例:

  头奖需要从49个数字中猜中6个,概率论表示为C6/49,中奖概率是大约一千四百万分之一(13983816);历史上中奖额最高的是9100万,这就是赔率;那么我们可以用数学期望计算出这张彩票的价值是:9100/1400=6.5元。而这张彩票要卖10元。

  因为大部分人是情绪主导的。人总是过度自信的,又是损失厌恶的。人类从动物到人的漫长进化过程,自然选择淘汰了那些不依靠情绪主导的个体。大家想象一下,在丛林中一只狮子悄悄地接近一个原始人,他是情绪主导还是理性主导?

  情绪反射会很快,原始人可以马上逃走,而理性主导需要思考观察,这个原始人多半会被吃掉。因此自然选择的结果,人都是情绪主导的。

  心理学家丹尼斯.卡尔曼指出,人类是有两套信号系统的:

  第一信号系统:依靠情绪操作,他节约能量,反应速度快,我们多半是处于这套系统;

  第二信号系统:依靠理性,从皮层走,这套系统必须我们刻意运用才能起作用。

  因此,我们不用为我们情绪化而羞愧,而应该为我们在自然选择中胜出而自豪。

  但我们进入社会化生活之后,尤其是在从事需要理性指导的工作时,情绪化就会造成障碍,例如趋利避害的情绪在投资上演化成追涨杀跌。

  我们要做好投资,就要学会时时刻刻保持理性。有人曾经问过芒格,请用一个词总结一下你们做好投资的秘诀,芒格沉思了一阵说,理性。

  理性是这样落地的?

  首先,他要求我们用概率论的思维看待未来。数学家拉普拉斯说,概率论只不过是把常识用数学公式表达了出来。未来世界就像博尔赫斯小说中的交叉小径花园,有着各种各样的发展路径,这实际上就是未来的概率分布。

  客观世界的发展可能有无数路径,但我们只需要抓住其中影响力最大的几条路径;

  其次,理性要求我们合理估算不同发展路径下的收益。我们可以假设事物按照某条路发展,估计一下这样会得到多大收益,承受多少损失;

  最后,我们用数学期望公式计算出价值。这里说的不是精确计算,我们需要的是这种思维方式。

  黑天鹅作者塔勒布的理念和我的理解

  首先,演绎法比归纳法更准确。

  (1)黑天鹅问题。假如我们环游世界,看到了成百上千的白天鹅,用归纳法可以推测天鹅都是白的,但这个论断显然是不完备的。很容易我们可以在思考中得出结论,无论看到多少只白天鹅,只要有一只不是白色的天鹅,那么这个论断就错了。

  相反地,我们看到了一只黑天鹅,那么演绎法可以断言,不是所有天鹅都是白的,这肯定是正确的。

  (2)火鸡问题。假设火鸡有统计学知识,因为农夫每次到来都会带来食物,那么他们会根据农夫到来和他们的进食福利绘出一条向上的曲线,直到三年后感恩节那天,农夫带来的不是食物,而是斧头。

  这个问题说明了归纳法的局限性,有些时候会得出跟真实世界完全相反的分布。

  那么我们把它运用到投资上,我会用负面清单来提升预测的准确性。也就是说,把有问题的备选项 逐一剔除,那么剩下的成功概率会变大,这实际上是演绎法的一种应用。

  例如:如果我想减低投资港股老千股的概念,那么我可以先弄一个老千股特征的负面清单,东北福建上市公司经常出问题,先把属这地区的剔除,之后再剔除长期不派息,最后剔除现金流不好和刚上市的,那么剩下的投资选择就会变得"老实很多了"!

  在我看来,要准确做出预测,判断投资对象的价值,我们的大脑里要有一些投资模型。只有单一的模型是不够的,容易犯归纳法的错误。

  投资对象首先要通过负面清单筛查,用演绎法清理一遍,随后才能进入详细研究的状态,用归纳法进一步研究。多维度的投资模型是一把筛子,可以尽可能地排除负面清单上的企业,选出美味的米其林三星投资菜单。

  (1)经济学模型。因为投资的时候需要分析宏观经济,需要研究企业微观经营管理,还需要阅读财务报表。

  (2)基本的数学模型。投资需要简单的四则运算,还要有一些概率论常识,有逻辑推理能力。这很容易理解,我就不细说了。

  (3)心理学模型。心理学可以帮助我们分析大股东和管理层的行为模式,分析交易的对手盘,研究市场的情绪,价值投资者并非不研究交易对手,相反地,你要买得便宜,就需要跟市场上的主流情绪相反。

  (4)能力圈。这是巴菲特提出来的概念,我们要形成自己的投资的能力圈。首先要有行业背景知识。但行业里面领先的大企业管理层,按理来说就最了解行业知识,大企业为什么还会被颠覆呢?

  所以,单有行业知识肯定是不够的,还要对知识有自己深刻的、独到的理解。要有跟市场上主流不一样的理解,这是霍华德.马科斯提出的第二层思维。

  看到大众所看到的,想到大众所想到的,认识到大众没认识到的,这是能力圈。

  我们做研究需要数据。数据的来源可以有三个地方:

  (1)上市公司公告。主要是上市公司财务报表、招股说明书。

  (2)互联网。例如:百度搜索、公司网站、行业网站。

  (3)做草根调研。可以询问身边认识的人,找办法访谈投资对象的员工,也可以自己使用投资对象的产片获得体验。

  (编辑:王梦艳)

  (责任编辑: HN666)



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